机构内参推荐金股(06/23)

沈阳老张

  广济药业（000952）定价权将有望得到强化
    潞安环能（601699）未来产量和业绩稳定增长
    大秦铁路（601006）计划发行中期票据
    泸州老窖（000568）迎接第三次超常规发展
    伊利股份（600887）全年业绩表现继续看好
    金融街（000402）通胀预期推升商业地产价值

    兴业证券：广济药业 定价权将有望得到强化

注：为提高实战参考价值，以上图片动态行情实时生成，便于观测该股最新表现。

    投资要点:

　　近期我们拜访了公司，就生产经营和未来的发展规划和管理层进行了交流..全球规模最大的核黄素生产厂。核黄素是B族维生素系列，主要用于饲料、食品、药品的营养添加剂。作为国内最早实现发酵法生产核黄素的生产厂家，公司的现有产能达到了2300余吨。若加上公司在河南孟州投建的2500吨核黄素产能，单单公司的产能已经可以满足全球大部分的市场需要。无论以产量还是产能计算均为是全球最大的核黄素生产厂家。
　　
　　垄断格局已经形成。全球产量排名前三的广济药业、BASF、DSM三家的产量已经占据了全球超过80%的份额。其中DSM生产的核黄素主要供应其自产的多维饲料，因此外供的核黄素市场基本为公司和BASF所垄断。
　　
　　定价权有望逐步强化。2007年核黄素暴涨导致了国内的企业纷纷进入，如山东恩贝、宁夏启元等。但是海关数据显示，2005~2008年出口市场基本为广济药业、上海迪赛诺把持。其中广济药业占比稳定在80%以上，表明新进入者并未带来市场格局的改变。未来随着河南孟州新厂的投产，我们预计广济药业凭借着技术优势，规模优势将会进一步扩大成本优势；因此我们判断新进入者将无法对广济药业的垄断地位形成挑战。市场报价显示国际上最大的竞争对手BASF的长期成本高于公司，因此未来随着时间的延长，定价权有望不断得到强化。
　　
　　艰难时刻已经过去。一季度公司的销售收入、剔除费用影响后的净利润均为近三年的最低水平。主要原因是BASF产品受到货币贬值带来的价格优势，使得核黄素的价格不断下跌。其次是金融风暴带来的全球大宗原料药去库存化的影响；但是我们认为随着金融风暴的基本平息，货币贬值带来的价格优势已经开始逆转；其次全球生产经营活动开始趋于正常，下半年核黄素的需求将明显回升。因此我们判断公司最坏的时刻已经过去，未来经营环境将不断好转。
　　
　　新产品开发稳步推进。公司的优势是发酵技术国内领先，特别是有氧发酵。

　　未来公司也将集中在相关的优势领域进行拓展，特别是维生素类产品。但是公司目标是取得技术领先优势的产品进行延伸，对于竞争激烈，不具备技术优势的产品将不会参与。
　　
　　输液产品维持为主。公司的输液产品虽然是国家二类新药但是并不是独家生产，因此近几年销售收入增长缓慢，利润率逐渐下滑。公司的策略是在找到好的产品之前维持现状，我们预计难以对公司产生实质的利润贡献。
　　
　　盈利预测：我们认为国际环境的变化导致未来核黄素的市场趋暖的趋势将长期保持，广济药业作为技术领先，规模优势突出的生产企业，在较长时间内其垄断地位不会受到挑战。从公开资料和市场报价的变化，我们认为其相对于竞争对手拥有20~30%左右的成本优势。从我们的业绩敏感性分析预测，若核黄素均价维持在120元，预计09~11年EPS分别为0.15、0.3、0.35。考虑到公司的定价优势突出，未来长期的盈利能力将不低于30%。并且随着时间的延长，小型生产企业的不断退出，企业的盈利能力有望进一步提高，因此公司也有获得长期超额收益的潜质，予以“推荐”的评级。

    招商证券：潞安环能 未来产量和业绩稳定增长

注：为提高实战参考价值，以上图片动态行情实时生成，便于观测该股最新表现。

　　近期我们调研了山西三个煤炭上市公司，大部分上市公司中报业绩仍然较好。潞安环能(进入该股吧，新版行情)09年以来煤价比较稳定，且较08年综合售价降幅较小，公司年初预计的业绩基本上能够保证，2010年产量增速较高，整体上市渐行渐近，维持对公司强烈推荐的投资评级。

　　市场对业绩的担心可以止矣：在08年报中，公司对09年业绩预测较高，市场对该盈利普遍存在担心，从我们调研的情况来看，公司基本上能够实现年初预测的业绩(公司预计09年EPS2.37元/股，较08年的2.48元/股仅下降4%)。公司当时盈利预测的关键假设主要就是：1、煤价512元/吨，较08年下降10%;2、控制管理费用至13.42亿元，较08年下降39%。从09年1-5月份来看，公司的综合煤价达到了550元/吨，较年初的假设提高了大约40元/吨。如果管理费用还能如预测的那样从严控制，09年的业绩将远远超出公司当时的预测。

　　通过整合小煤矿以及自建煤矿逐步达产，公司未来四年权益产量复合增速12%，2010年产量增速较高。

　　核定产能600万吨的屯留矿逐渐达产：IPO资金的收购的在建屯留矿基本完工，预计10年达产。屯留矿08年产量260万吨，09-10年产量分别为450万吨和600万吨，同比分别增长73%和33%。

　　整合的地方煤矿产能未来会有较快增长。

　　持股51%的潞宁煤业整合方案为13矿变3矿，规划产能1260万吨(08年产量180万吨)，预计未来3-5年能够完成整合并达产。

　　整合的上庄煤矿(60%)、温庄煤矿(90%)、永红煤矿(80%)目前产能较低，公司拟加紧技改，完成90万吨/矿的矿井建设，以符合2010年底山西保留小矿的条件。

　　近期公司整合的黑龙强肥煤公司(60%)和伊田肥煤公司(60%)未来将分别技改成90-180万吨和90万吨矿井。

　　新建300万吨姚家山煤矿(持股90%)将于09年底投产。

　　我们预计公司09-12年煤炭产量分别为2840万吨、3440万吨、3830万吨和4690万吨，同比分别增长10%、21%、11%和22%。四年产量的复合增速为16%。

　　由于新建煤矿大多不是全资，我们预计公司09-12年煤炭权益产量分别为2710万吨、3210万吨、3465万吨和3904万吨，同比分别增长10%、18%、8%和13%。四年权益产量复合增速为12%。

　　整体上市渐行渐近，按目前的数据测算，整体上市增厚业绩34%。

    中金国际：大秦铁路 计划发行中期票据

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    公司近况：

　　大秦铁路(进入该股吧，新版行情)公告计划发行135亿元无担保中期人民币票据。中期票据将分两期发行，首期拟发行3年期票据总额60亿元，第二期拟发行5年期票据总额75亿元。本次中期票据募集资金用于支付HXD型大功率交流传动电力机车及C80B货车款。而此前公司获批发行的135亿公司债已经向监管机构申请停止发行。公司表示中期票据发行的具体方案、发行条款（发行利率、发行时机等）和其他事宜仍有可能根据监管部门的政策、意见以及市场条件的变化进行调整。

    评论：

　　在公司获批发行的135亿公司债受资本市场因素影响未能成行的情况下，公司管理层此前曾表示将积极利用目前低利率环境尽快确定融资成本。我们认为此次以中期票据替代公司债的方案显示出公司管理层较强的执行能力，尽管目前中期票据的发行利率和发行时机仍为最终确定，但2009年大秦铁路财务费用存在的不确定性已经有所降低。

　　根据目前市场利率水平，我们假设3年期和5年期中期票据利率水平分别为2.9%和3.75%，假设新增的35亿元短期银行借款利率较市场水平下浮10%，并维持融资款项将于下半年到位的判断。根据我们计算，按照公司调整后的融资方案，2009年大秦铁路财务费用与我们此前预测基本一致，维持盈利预测不变。

    估值与建议：

　　目前大秦铁路估值相当于2010年19.0倍市盈率，较A股交通基础设施上市公司估值中枢20.6倍市盈率仍有一定的，且股价低于我们09年末DCF估值每股10.84元，具备一定的相对安全边际。我们仍看好大秦铁路的长期投资价值，维持“推荐”投资评级。短期股价刺激因素是煤电谈判结束以及宏观经济复苏所带来的煤炭运量的复苏。年初以来大秦铁路股价走势跑输大市24.9个百分点。我们认为，公司基本面逐步好转将带来补涨行情，建议投资者适当增持以享受相应的估值提升。


中投证券：泸州老窖 迎接第三次超常规发展

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    2009年6月18日泸州老窖(进入该股吧，新版行情)召开了2008年度股东大会，探讨了公司的经营情况和未来的发展战略。分配方案：每10股派6.5元（含税）。

　　投资要点：
　　
　　验证我们前期观点，一季度是公司全年甚至未来数年的经营低点。体现在：1）销量开始回升。在1、2月销量出现同比明显下滑之后，此后公司销量同比逐步回升，4、5月销量出现正增长，公司判断，今年剩下时间销量将会出现逐月环比增长态势；2）产品价格稳定。国窖1573全国市场均价稳定在558元水平，一批价格相对于春节期间回升5%水平，控量保价效果明显；3）经销商体制改革开始深化。对于老窖特色的经销商组建联合体股份公司开始从试点走向全面铺开，有利于企业与经销商团结的更为紧密，进而持续调动经销商的积极性。
　　
　　老窖迎接第三次超常规发展。继2008年公司提前完成五年规划，2009年公司提出3~5年时间销售收入达100亿元，相对于现在增长100%。
　　
　　并且公司明确双品牌的定位：1）国窖1573。仍处在成长期，定位中国超高端白酒，是泸州老窖的品牌形象；2）老窖特曲。定位中国第一商务用酒，继续向200元出厂价、2万吨销量目标迈进，在5月提价之后，预计2011年可以完成出厂价200元的目标，而2万吨销量目标实现可能要相对晚些。
　　
　　股权激励等待批复。公司作为目前四川省首推的第一也是唯一实施股权激励的上市公司，批复只是时间问题。
　　
　　华西证券上半年经营情况超预期。公司控股34.85%的华西证券上半年利润基本上与去年全年持平，超出预期。
　　
　　维持“推荐”评级。暂时维持公司2009～2011年EPS为1.11元、1.35元和1.61元，其中华西证券股权每年贡献0.10元EPS（由于后期市场演变的不确定性，暂不调整参股证券对公司的业绩贡献），鉴于目前行业估值水平，给予白酒业务30倍PE，维持“推荐”评级。

    今日投资：伊利股份 全年业绩表现继续看好

注：为提高实战参考价值，以上图片动态行情实时生成，便于观测该股最新表现。

　　伊利股份(600887)(进入该股吧，新版行情)主要从事乳制品制造，食品、饮料加工，农畜产品及饲料加工。其中，液体乳占主营收入的66.68%，冷饮产品系列占15.33%，奶粉及奶制品占14.93%。公司是乳业市场龙头，也是国内唯一在液态奶、冷饮和奶粉三大领域均名列三甲的企业。“伊利”品牌是中国驰名商标。今日投资《在线分析师》显示：公司2009-2011年综合每股盈利预测值分别为0.55、0.75和0.95元，对应动态市盈率为27、20和16倍;当前共有26位分析师跟踪，5位分析师建议“强力买入”，19位分析师建议“买入”，2位分析师给予“观望”评级，综合评级系数1.88。

　　公司生产恢复情况良好，4 和5 月份销售收入增速放缓不影响全年盈利预测。母公司第一季度销售收入同比增长12%，高于前5 个月增速，显示了第二季度的4 和5 月份销售收入增速出现下降。考虑到去年三聚氰胺事件后的销售环境变化和各种情况的转变，银河证券认为这种情况可以理解，随着下半年销售数据的进一步恢复，预计三大业务2009年第三和四季度销售恢复比例分别为100%和230%，全年销售收入同比增长16%左右。他们维持全年6.6,亿元利润总额和5.4亿元归属母公司净利润的测算。

　　未来市场表现取决于催化剂出现时点。公司市场表现催化剂分为2 个方面，一是行业层面;二是公司层面。如果行业-增值税减免50%获得通过、国家收储奶粉计划具体分配额度公布;公司-高管股权激励行权等催化剂出现，那么公司市场表现有望出现良好趋势，建议投资者密切关注。

　　成为上海世博会乳制品合作伙伴，有利于未来长期发展。伊利成为上海世博会乳制品合作伙伴后，包括液态奶、乳饮料、酸奶、冰激凌、奶粉等全系列产品，都成为世博专供产品，相关产品都印上了世博会标志;针对接下来的上海世博会，公司将会在世博园区设置多个销售服务网点。此次契机将有助于公司未来长期发展，在提升品牌形象的同时推动一线城市市场占有率的提高，为未来市场地位的相对转换打下良好的基础。

　　银河证券维持年初以来给予的“推荐”评级，给予公司股票合理价位20元。

　　核心假定的风险：乳制品市场恢复速度低于市场预期;杀牛现象过于严重导致09年下半年原奶供给紧张引发原奶价格大幅上涨。

    海通证券：金融街 通胀预期推升商业地产价值

注：为提高实战参考价值，以上图片动态行情实时生成，便于观测该股最新表现。

　　从商务地产行业最新变化看，作为行业滞后指标的北京市高档写字楼空置率已见顶回落，商务地产行业有见底迹象。因此，我们对商务地产行业相关公司开始持乐观态度。作为国内最具规模和经验的商务地产开发经营商之一，金融街（000402）(进入该股吧，新版行情)有望从以上两方面受益。

　　公司战略重心回归商务地产，聚焦环渤海湾区域。作为现金相对充裕的地产公司，收购冲动较强。在此之前，公司已开始大规模储备商务地产项目，前期收购的复兴门项目和位于西单区域的美晟国际广场。在商务地产行业见底和公司现金充裕前提下，公司有望再次逢低吸纳，拓展北京区域的商业地产储备。通胀预期可能导致资产重估，商务地产远高于住宅的投资收益率，将为商务地产提供较为广阔的重估空间。公司持有已开业的出租物业42.26万平方米，在其持有的622万平方米的项目储备中，商务地产占比超过50%，潜在受益空间较大。

　　天津项目超越预期，目前预售额已经超过8亿元，均价超过2万元/平方米。津塔公寓和津门公寓B栋今年交房，将对今年业绩产生积极影响。我们略微调高对其2009年的业绩预测。当然，从公司过往的销售历史看，德胜国际中心C栋与德胜凯旋中心A栋，将实现整体销售。公允价值变动损益将成为公司业绩的平滑剂，如金融街中心（A5）项目和德胜国际中心项目。自持物业方面，预期将较为稳定。其中，德胜国际中心项目的A栋、D栋已预售并在2008年结算收入，面积为9.76万平方米，占可售面积的47.94%。未销售的B栋写字楼及E栋商铺，预计将持有经营，而C栋写字楼将销售在2009年结算收入。

　　德胜凯旋大厦项目位于北二环的德胜门外大街旁，分为A、B、C三栋，A栋为18层的写字楼，可售面积为3.8万平方米；B栋为18层的酒店式公寓，可售面积为2.3万平方米；C栋为3层的独栋办公楼，可售面积为0.5万平方米左右。目前该项目主体结构已封顶，进入内外部装修阶段，预计2009年9月交房。2008年7月中旬，该项目的酒店式公寓已开始预售，主力户型为61平方米的小户型（一室户，精装修），目标客户定位为未婚白领。目前该项目所在区域暂无新盘供应，且周边的商务地产较多，如在德胜门外大街对面，就是公司另外的德胜国际中心项目，办公人群多为收入较高的白领。至于该项目的A栋，即写字楼部分，按公司过往的销售历史看，有可能以整体销售的方式转让。

　　2009年公司业绩很大程度上取决于天津项目的销售情况。天津项目分为津门、津塔两个部分。其中津塔项目为2栋，1栋为写字楼，1栋为高级公寓，津塔公寓共644套，为小户型。津门项目为3栋，2栋为公寓，1栋为酒店，其中公寓部分共436套，为大户型。津门、津塔公寓部分现已开盘预售，价格在2-2.1万元之间，目前预售额已经超过8亿元，项目存在提价可能。

　　需要强调的是津塔公寓和津门公寓的B栋，将于2009年交房，有望对公司2009年业绩产生较大影响。我们假设该项目在2009年结算8.2万平方米，2010年结算9.2万平方米。公允价值变动损益，将成为公司2009年业绩很好的平滑剂，比如即将营业的金融街中心（A5）项目和德胜国际中心B栋。当然，A5公允价值变动损益的具体额度，或许取决于天津项目的销售及结算情况。

　　新近收购的美晟国际广场项目，因为其南半部分已经结构封顶，不排除其选择销售而非持有的可能，我们对于公司2009年的业绩，有较为充足的信心。前期公告转让的德外危改F1地块，公司收入约为1.7亿元，预计净利润为5千万元左右。

　　随着国内外宏观经济好转，商务地产行业逐渐出现见底迹象。我国商务地产市场的投资收益率高于全球其它国家，更远高于我国住宅市场。宽松的货币政策导致CRB指数大幅反弹，PPI及CPI有望随之反弹，通货膨胀预期可能导致资产重估。商务地产远高于住宅的投资收益率，将为商务地产提供较为广阔的重估空间。

　　随着国内外宏观经济的好转，租赁活动明显开始活跃。因为新增供应集中在2008年入市，2008年第4季度，北京市高档写字楼空置率达到21.9%，创历史新高。但2009年第1季度空置率指标下降至21%以下，其作为关键滞后指标值得重点关注。新增供应的大幅度下降和吸纳量的复苏则是其背后原因。随着国内外宏观经济环境的好转，外资企业投资我国的脚步不会停止。我国经济09年维持8%的增速已较为明朗，中长期的经济增速仍有望超过多数国家。

　　在CBD核心区，土地基本开发完毕，在建工程仅剩6个项目。除CCTV新总部大楼基本自用外，其余5个项目体量较小，预计总体写字楼可出租面积不会超过70万平方米（含国贸三期），这就构成了CBD未来仅有的供应，CBD未来新增供应压力极小。至于金融街区域，其核心区已建设完毕，考虑到其西扩近期难以推进，中期内的新增供应也极小。综合而言，CBD、金融街、中关村等地未来的新增供应有限，随着国内外宏观经济的好转，商务地产的租赁需求已开始复苏，供需关系的变化，可能导致北京市写字楼市场未来空置率的下降。

　　商务地产租金反弹迹象也开始显露。2009年第1季度北京市高档写字楼租金水平为190.7元/月/平方米，从2009年4-5月的租金水平看，2009年第2季度整体租金水平有望实现近3%的增长，销售价格方面，2009年第2季度有望出现2.5%左右的增长。考虑到未来新增供应极小，而投资收益率较高，我们认为我国以写字楼为代表的商务地产租金水平，其调整压力要远低于住宅。

　　公司RNAV在14.20元左右，P/RNAV仅为0.81倍。在住宅开发类龙头公司中，除万科外，2009年PE仍维持在30倍左右，2010年PE基本维持在20倍左右，而其P/RNAV则在2-2.5倍之间。预测公司2009-2010年EPS分别为0.53元、0.65元，每股净现值为14.18元，无论PE或者P/RNAV，公司都是地产行业较低的。考虑到商务地产行业有见底迹象，通胀预期下商务地产的资产重估空间高于住宅以及公司的并购冲动，我们调高公司的投资评级至“买入”，并给予公司6个月15元的目标价。

　　不确定性因素：系统性风险，西扩及通州商务园具体进展较难预测，公司销售多以整栋为主的具体结算进度较难预测。